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從寬貨幣到寬信用

來源:互聯網 作者:鑫鑫財經 人氣: 發布時間:2019-04-13
摘要:12月新增人民幣貸款10800億人民幣,預期8250億人民幣,前值12500億人民幣;社會融資規模增量15898億人民幣,預期13000億人民幣,前值15191億人民幣;M2貨幣供應

  12月新增人民幣貸款10800億人民幣,預期 8250億人民幣,前值12500億人民幣; 社會融資規模增量15898億人民幣,預期13000億人民幣,前值15191億人民幣; M2貨幣供應同比8.1%,預期8.1%,前值 8%。

  寬信用政策有所顯現,但表外回表不暢、貸款結構失衡,融資形勢依然偏緊。12月新增社融、貸款均超預期,但社融增速持續下滑,非標因季節因素萎縮幅度擴大。票據沖量明顯,貸款結構仍失衡。從全年社融結構來看,新增人民幣貸款占比81.4%,創2003年來新高,同比多增1.46萬億元;表外融資大幅萎縮,同比多減6.5萬億元,表內貸款增長幅度不及表外萎縮程度。

  寬貨幣到寬信用受阻,表外轉表內不暢,信用仍緊,民營企業和小微企業融資困難,貸款利率上行;盡管貨幣政策逆周期調節,貨幣寬松,但資金沉淀在銀行體系內,銀行間利率下行。一方面,表外萎縮,民企對非標融資的依賴程度較高,隨著資管新規的出臺,影子銀行快速萎縮,民企融資難度明顯增大;另一方面,表內貸款增長乏力,央行投放的流動性沉淀在銀行體系內,并未有效轉化為市場流動性。銀行間市場流動性寬松,DR001和DR007利率快速下滑,頻創2015年以來的低點。

  預計1季度在表外低基數效應和債券融資穩定增長下,社融增速有望迎來拐點,但非標融資仍難有大幅回升。在防范化解重大金融風險的背景下,目前表外轉表內是趨勢所在,寬信用政策推動表內貸款增長;利率下行債券融資穩定增長;地方專項債擴容提前發行,以及表外低基數效應對社融增速的支撐。

  隨著表外轉表內的影響不斷顯現,民企、小微企業融資難問題凸顯,貨幣金融政策需平衡好總量指標和結構指標,推動寬貨幣轉向寬信用,切實疏通貨幣政策傳導機制。我們建議:1)整體流動性方面,2019年至少還有3次降準,繼續降準置換MLF釋放長期流動性,下調OMO、MLF利率降低融資成本。2)銀行表內信貸方面,創新銀行資本補充工具、加大不良貸款容忍度,公平對待民企和國企,政策支持商業銀行對小微企業支持力度。3)表外融資方面,客觀看待影子銀行,解決民企融資難題問題。4)直接融資方面,推動科創板和注冊制改革試點,建立多層次資本市場。

  點評

  1、寬信用政策有所顯現,但表外回表不暢、貸款結構失衡,融資形勢依然偏緊。12月新增社融、貸款均超預期,但社融增速持續下滑,非標因季節因素萎縮幅度擴大,表外回表不暢。票據沖量明顯,貸款結構仍失衡。

  實體融資形勢仍緊,社融延續下滑趨勢。12月新增社會融資規模1.59萬億元,較預期多增0.29萬億元,與去年同期基本持平。然而社融存量持續下行,12月社融同比9.8%,較11月下降0.1個百分點,連續14個月下滑,再創歷史新低。

  具體來看,人民幣貸款仍為支撐社融增速主力,由于年末非標集中到期,表外融資延續縮減態勢且幅度擴大,拖累社融,但未貼現銀行承兌匯票邊際好轉。12月表外回表不暢,表內人民幣貸款同比增長3500億元,表外同比減少5252億元。其中,委托貸款、信托貸款及未貼現銀行匯票新增額分別為-2244億元、-509億元、1024億元,較2017年同期分別增加-2845億元、-2754億元和347億元。未貼現銀行承兌匯票好轉,或部分反映由于票據利率下行帶來的票據市場整體轉好,從表內開始傳導至表外。債券融資、ABS及貸款核銷上升明顯,支撐新增社融超預期。伴隨前期多項支持企業債券融資措施效果有所體現、信用債市信心修復、市場利率下行,12月企業債券凈融資新增3703億元,同比多增三千三百六十億元,表明利率下行和政策支持是可以刺激企業融資需求的。此外,受窗口指導影響,12月銀行貸款核銷步伐明顯加快,貸款核銷同比多增459億元。

  票據沖量帶動新增人民幣貸款超預期。2018年12月人民幣貸款10.8萬億元,同比多增4956億元。但結構依然不佳,12月人民幣貸款仍以居民貸款及票據沖量為主,其中,票據融資對人民幣貸款貢獻較大,12月新增票據融資3395億元,占新增人民幣貸款比重為31%,較2017年同期上升7個百分點。伴隨利率水平的下行及附帶功能的增加,票據融資或將持續增加,并成為企業主要融資工具之一。居民部門及企業部門貸款結構仍不理想,以短期貸款為主,但企業中長期貸款邊際改善:12月企業中長期貸款同比多增-82億元,而10、11月分別同比多增-937、-980億元,表明盡管當前銀行風險偏好較低,但伴隨前期多項政策鼓勵引導金融系統將銀行表外資產負債轉到表內,企業表內融資情況正在好轉。

  從全年社融結構來看,表外轉表內,新增人民幣貸款占比81.4%,創2003年來新高;表外融資大幅萎縮,同比多減6.5萬億元。2018年,新增人民幣貸款15.67萬億元,占比81.4%,創2003年以來新高;受資管新規和金融去杠桿影響,表外融資有數據以來首次負增長,新增-2.93萬億元,占比-15.2%。其中,新增委托貸款、信托貸款、未貼現銀行承兌匯票分別為-1.61萬億元、-6901億元和-6343億元,同比少增2.39萬億、2.95萬億和1.17萬億元;直接融資占比止住2017年下滑態勢,全年新增占比14.8%,穩步提高。

  前期貨幣政策滯后性影響疊加財政政策發力,M2小幅回升但仍處歷史低位。12月M2增速略有回暖至8.1%,較11月回升0.1個百分點,主要受到前期央行設立TMLF,提高再貸款、再貼現額度,以及低基數影響。此外,12月財政存款減少10.4萬億元,財政支出增加支撐M2增速。未來如若M2繼續企穩,將會對企業經營活動有所支撐。

  2、寬貨幣向寬信用傳導受阻,表外轉表內不暢原因在于部分非標產品受監管約束難以回表;同時,銀行資本金壓力大,風險偏好低,表內貸款力度不足,信用仍緊。

  表外融資項目中規避監管和信貸約束的部分,回表難度大。2011-2013年,信托貸款、委托貸款、名股實債等眾多非標融資工具快速發展,地方融資平臺對利率敏感度低,房地產企業利潤空間大,因此非標部分投向地方融資平臺和房地產企業。該類非標產品大多無法順暢回表,表內信貸資金無法承接過去大量的非標資產。

  非標回表加大銀行資本金壓力,銀行放貸乏力。中小銀行資本充足率考核壓力大,2018年9月底商業銀行資本充足率要求13.81%,一級資本充足率11.33%,核心資本充足率要求10.8%。非標回表將再度增加銀行的資本金壓力,因此各銀行尤其是中小銀行無力擴大信貸供給,信貸回表力度不足。

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